경제타임스 김은국 기자 |  최근 가파른 상승세를 이어온 코스피 시장이 '반도체 이익 정점(Peak Earnings)'이라는 암초와 '고질적 거버넌스 부재'라는 내우외환에 직면했다.

 

한국기업거버넌스포럼은 지난 1월27일 논평을 내고 "근본적인 체질 개선 없이는 코스피 지수가 반토막 날 수 있다"고 경고하며 자본시장 개혁을 촉구하고 나섰다.

 

■ 반도체 파티 끝났나…'피크아웃' 공포에 흔들리는 대장주

 

포럼은 삼성전자와 SK하이닉스의 주가가 이익 정점에 근접했다고 진단했다. 통상 경기민감주인 반도체는 이익이 최고조일 때 향후 하락 사이클을 선반영해 주가수익비율(PER)이 낮아지는 경향이 있다. 현재 삼성전자(8배)와 하이닉스(6배)의 낮은 PER은 역설적으로 주가 정점의 시그널이라는 분석이다.

 

특히 일론 머스크가 언급한 '올해 말 AI 반도체 공급과잉 가능성'은 이러한 공포에 불을 지폈다. 포럼은 "반도체 사이클이 꺾이고 자본시장 개혁이 후퇴할 경우 코스피는 3500선까지 급락할 수 있다"는 충격적인 전망을 내놨다.

 

 

 

■ '자사주 마법'과 '쪼개기 상장'…주주 가치 갉아먹는 독버섯

 

지수 하락을 방어할 체력마저 약하다는 점이 더 큰 문제다. 한국 증시의 고질병인 '코리아 디스카운트'의 핵심 원인으로 자사주 미소각과 알짜 자회사 중복 상장이 지목됐다.

 

글로벌 시장에서 자사주 매입은 소각을 전제로 하지만, 국내 기업들은 이를 경영권 방어용 '방패'로 악용해 왔다. 최근 KT&G가 자사주를 복지재단 등에 무상 출연해 우회 의결권을 확보했다는 의혹이 대표적 사례다.

 

핵심 사업부를 떼어 상장하는 관행도 여전하다. LG화학에서 분할된 LG에너지솔루션, 인도의 알짜 법인을 상장한 LG전자, 증손회사 IPO를 추진했던 LS그룹 등은 모두 모회사 주주 가치를 훼손했다는 비판을 피하지 못했다.

 

< 자본시장 개혁 10대 과제 및 법안 추진 현황 >

순번	핵심 과제	구체적 추진 현황 및 쟁점	관련 법안/제도
1	자사주 의무 소각	자사주 취득 후 일정 기간 내 소각 의무화 추진. 다만 '경영상 목적' 예외 조항 범위를 두고 당정 협의 중	상법 개정안
2	자회사 상장 금지	쪼개기 상장 시 모회사 주주에게 자회사 주식 배분 또는 우선배정 검토. 금융위 가이드라인 강화 단계	자본시장법 개정안
3	밸류업 강제성 부여	공시 의무화 및 미이행 시 상장유지 요건 강화 검토. 현재는 기업 자율 공시 단계	기업가치 제고 가이드라인
4	이사 교육 프로그램	이사의 선관주의 의무 교육 강화 및 독립이사 자격 요건 강화 추진	상법 개정안
5	투자자보호센터	대만식 '투자자보호센터' 모델 도입 논의 중. 소액주주 소송 지원 및 권익 보호 전담	자본시장법 개정안
6	주주총회 절차 개선	주총 소집 통지 기간 연장 및 전자투표 의무화 추진. 주주권 행사 편의성 제고	상법 개정안
7	국민연금 의결권 공개	수탁자 책임 활동 강화 및 의결권 행사 결정 과정의 실시간 투명성 확보 추진	기금운용지침 개정
8	M&A 활성화(베어허그)	초저평가 기업 대상 적대적 M&A 및 경영권 시장 활성화 제도 정비	상법/자본시장법
9	주식 교환 악용 방지	포괄적 주식 교환 시 대주주 유리한 비율 산정 금지 및 공정가치 평가 의무화	자본시장법 개정안
10	전문법원 설치	미 델라웨어 형평법원 모델의 '기업 전담 전문법원' 설치 검토(장기 과제)	법원조직법 개정

 

 

■ "시총 계산도 못 하는 국가"…거래소의 낡은 잣대 비판

 

포럼은 한국거래소의 시가총액 계산 방식도 정조준했다. 의결권 없는 자사주를 시총에 포함해 시장 규모를 부풀리는 방식이 '국제적 비웃음거리'라는 지적이다. 실제로 신영증권의 경우 자사주를 차감하면 실질 시총은 거래소 발표치의 절반 수준에 불과해 투자자들에게 왜곡된 정보를 제공하고 있다.

 

■ 6000시대 열쇠는 '강제성 띤 입법'

 

코스피 6000, 7000 시대를 열기 위해서는 '자사주 의무 소각'과 '중복 상장 원칙적 금지' 등 강력한 법적 장치가 시급하다는 것이 전문가들의 결론이다.

 

포럼 관계자는 "단순한 부양책은 후유증만 남길 뿐"이라며 "상법 개정을 통해 일반 주주의 권익을 보호하고 부실기업을 과감히 퇴출하는 '시장 정화'가 선행되어야 외국인 자금의 지속적인 유입과 주가 저점 상승을 기대할 수 있다"고 제언했다.

 

한 자본시장 전문가는 "한국은 시총 계산법부터 주주 권익 보호까지 글로벌 표준에서 한참 벗어나 있다. 특히 자사주가 소각되지 않고 경영권 방어에 쓰이는 구조는 외국인 투자자들에게 '불투명한 시장'이라는 낙인을 찍는 결정적 이유이다. 법적으로 이사의 충실 의무 대상에 '주주'를 포함하는 상법 개정이 이루어지지 않는 한, 코스피 5000 시대는 구호에 그칠 가능성이 크다"고 지적했다.

 

< 글로벌 주요국 vs 한국 증시 지배구조 비교 >

구분	한국 (KOSPI)	미국 (S&P 500)	일본 (Nikkei 225)	대만 (TWSE)
평균 PER	약 11~12배	약 20~23배	약 16~18배	약 19~21배
배당수익률	1.1% (최하위)	1.5~2.0%	2.1%	2.8~3.5%
자사주 정책	보유 후 인적분할 시 활용	매입 즉시 소각 원칙	적극적 소각 유도	소각 및 배당 중심
상장 구조	중복 상장 다수	지주사 위주 단일 상장	중복 상장 해소 중	자회사 상장 극히 제한
이사 의무	회사에 대한 의무	주주에 대한 의무 포함	'주주 이익' 명문화 추진	주주 보호 법제화
시총 계산	자사주 포함 산출	자사주 제외 산출	자사주 제외 산출	자사주 제외 산출

 

■ 한국기업거버넌스포럼 (Korea Corporate Governance Forum)

 

한국기업거버넌스포럼(회장 이남우 연세대 국제학대학원 객원교수)는 국내 자본시장의 선진화와 기업 지배구조(거버넌스) 개선을 목적으로 2019년 12월 12일 공식 출범한 사단법인이다. 금융투자업계 전문가, 법조인, 학자 등 현장의 실무자 100여명이 주축으로 활동하며, 이른바 ‘코리아 디스카운트(한국 증시 저평가)’의 핵심 원인을 취약한 지배구조로 지목하고 이를 시정하기 위한 정책 제언에 앞장서고 있다.

 

이 단체는 주로 대주주 중심의 경영 관행에서 벗어나 일반 주주의 권익을 보호하는 데 목소리를 높이고 있다. 최근에는 정부의 ‘기업 밸류업 프로그램’에 실효성을 더하기 위해 이사의 충실 의무 대상 확대(상법 개정), 자사주 강제 소각, 중복 상장 제한 등 강도 높은 개혁안을 제시하며 시장의 이목을 끌고 있다.

 

특히, 단순한 비판에 그치지 않고 구체적인 ‘10대 과제’나 논평을 통해 상장사들의 거버넌스 수준을 날카롭게 해부함으로써, 국내 증시가 ‘코리아 디스카운트’를 넘어 글로벌 스탠더드로 도약하기 위한 민간 차원의 파수꾼 역할을 수행하고 있다.